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     對我國金融體制改革的回顧與展望(下)
     作者：曹遠征

     形成目前這種以間接融資為主的主要原因在于我國人均收入低，資本短缺。同時企業借人資本經營對銀行來說技術門檻較低，間接融資成本也低，風險控制簡單。這在我國經濟發展的初級階段是符合國情的，隨著國民收入的提高和經濟的快速發展，居民的純消費行為就會轉化為消費加投資，他們需要為多余的錢尋找投資渠道，在這種情況下，直接融資的發展就有了客觀的條件和必要。



     　　現在我國以間接融資為主，但未來哪種融資結構更適用，值得進一步研究，目前在這個問題上還沒有完全達成共識。從實際情況看，中國的公司法更多反映的是德國的法律體系，主要是有限責任體系，中國的證券法則帶有更多的美國色彩。經濟體制改革要建成公司制的現代企業，如果公司制是股份制的話，我們企業的結構就要發生變化，不再是有限責任，更多的是變成股份有限，那么，金融結構也要轉變成和直接融資為主相對應的結構。



     　　與這個問題相關的是，假如我們選定了融資結構，這個結構能否實現?實現的代價又是什么呢?以日本和英國為例，在上世紀90年代初，英國為了發展倫敦的資本市場，把金融業全部開放，結果是英國傳統金融機構全部走下坡路，大部分被國外金融機構收購；日本銀行業開放之后，也大量出現壞賬問題。所以問題是哪個融資結構對我們更合適，怎樣使現有的結構更有效和更完善。



     　　另一方面。企業以何種方式融資，反映在金融結構上一定是有著差別的。如果以間接融資為主，在股本金的處理上主要是靠私募，收購兼并然后使其壯大，在債務融資的處理上則由銀行提供債務來源。如果以直接融資為主，基本是依靠公募、上市，債務融資依靠發債。但是現在的問題是，銀行是債務的主要來源，但銀行只提供短期債務，不提供長期的貸款。在股本金方面，私募系統不發達，它需要公募并出現了公募市場。在這四塊中間是這樣一種相對的關系：發達的股市和發達的貸款，而私募和債券融資卻沒有出現，這就造成一個很大的錯位，由于銀行只提供短期貸款，一到長期就變成壞賬，宏觀調控中就會出現這樣一個現象，企業貸款緊縮，只能緊縮短期融資，長期貸款緊縮不下來，沒有一個化解的余地。在股本這一塊，也是同樣的情況，要么上市，因為私募在中國不是很發達，上市后對于監管的要求非常嚴格，于是造成我國和直接融資相匹配的債務市場發展不是很快，和間接融資相匹配的私募市場發展也不是很快，這是經濟發展的一種扭曲。



     　　(二)關于利率市場化問題



     　　我國金融業正經歷著利率市場化的微觀消化過程，許多矛盾和扭曲在影響著金融體制改革的質量和下一步的抉擇。金融體制的既有框架容納了現行的利率體系、利率政策和利率水平決定機制，也決定了我國利率市場化改革的路徑以及所能達到的最終效果，而利率制度的效率則最終決定我國金融體系的效率。作為金融體制改革的一個重要組成部分，利率市場化改革同樣采取了與之相適應的漸進式改革，這既是國際的經驗也與我國正處于轉軌時期的現實有關。我國利率市場化的過程實際上就是創造利率市場化條件的過程。



     　　在特定的經濟體制背景和金融環境中，我國的利率市場化改革大致分為三個階段，1978～1993年是調整利率水平和結構階段，這一階段基本改變了負利率和零利差現象，偏低的利率水平得到糾正，利率期限檔次和種類得到合理設定，銀行部門的利益得到重視；1993～1996年是利率生成機制改革階段，這一階段的利率改革是不斷擴大利率浮動范圍，放松對利率的管制，促進利率水平在調整市場行為中發揮作用，以建立一個有效宏觀調控的利率管理體制。1996年至今是利率市場化快速推進階段，目的在于建立一種由中央銀行引導市場利率的新型體制，實現利率管理直接調控向間接調控的過渡。同業拆借利率、貼現率與再貼現率、政策性銀行金融債券發行利率、國債發行利率、3000萬元以上和期限在5年以上的保險公司存款利率、外幣存款利率、300萬美元(或等值的其他外幣)以上外幣定期存款利率先后得以放開，利率衍生工具試點逐步展開，銀行間市場利率基本實現市場化，金融機構存貸款利率的市場化機制正在逐步增強和深化。但是這一改革進程遠未結束。我國利率市場化的實際程度仍落后于名義上的利率市場化，主要表現為操作層面上的利率市場程度落后于制度層面上的利率市場化、中央銀行利率作為基準利率的調節作用和導向引力小，利率浮動定價機制執行缺乏現實基礎以及利率的風險結構和水平不盡合理。



     　　總體來說，我國的利率市場化改革滯后于整體金融發展形勢，已經成為我國經濟金融體制改革的瓶頸。然而，利率市場化進程目前還面臨著一個兩難的選擇。利率一定要市場化，但是在人民幣升值情況下又變得有一定難度。中國的利率水平與美國的利率水平有一個利差，如果人民幣升值不超過這個利差，國外的投機行為就會很少。目前金融監管的措施之一是為了防止熱錢流入，所以要使中國的利率保持比美國低兩個百分點，此時利率政策的效果很明顯�，F在中國外匯儲備規模的不斷擴大主要是貿易順差的貢獻，這個比例在2006年大概是65%，這說明國際熱錢進入中國的不多。所以，目前利率是被匯率焊接在一起的，成了調整匯率的工具。在匯率不自由的情況下，利率市場化就不能單獨實現。



     　　(三)關于人民幣國際化問題



     　　1997年亞洲金融危機爆發，十年之后反思這場金融危機的一個重要啟示就是貨幣體系問題。亞洲金融危機的爆發是在原有的分工格局和原有的貨幣體系下的一個必然發生的現象。如何在未來避免類似危機的產生，這就需要我們全新思考今天的貨幣體系。



     　　在亞洲區域中，一個負責任的貨幣政策非常重要，也需要一個負責任的大國來承擔。這個大國在過去是日本。但是日本金融體系固有的問題使得其在支持基礎研究方面已經落后于美國。當信息技術產業的基礎研究不再轉移給日本時，日本的產業升級開始出現問題。結果是日本的“領頭雁”作用開始下滑，曾經的“雁身”和“雁尾”國家需要重新尋找“雁頭”。



     　　隨著中國入世和國民經濟的快速發展，中國和世界的相互依賴越來越多。經驗表明，一個大國的宏觀經濟同時均衡是很困難的，大國的宏觀經濟均衡必然是在全球范圍內才能實現。在這樣的格局下，中國和亞洲的關系就從客觀上對人民幣國際化提出了需求。中國對日本以外的亞洲國家基本都是逆差，而亞洲國家對華的順差就意味著中國需要支付，現在是美元支付，那么能不能變成人民幣支付，用人民幣計價、結算和支付?亞洲區域內國家目前對人民幣的需求十分強烈，這使得人民幣有可能變成國際化貨幣。



     　　經過30年的改革開放，我國綜合國力迅速壯大，對外貿易和利用外資都達到了相當的規模。要進一步擴大對外經濟聯系，客觀上要求人民幣走向國際。在一個國際區域內，要想實現區域的經濟合作，實現投資貿易自由化，也必須要有一個統一貨幣體系，要有負責任的貨幣政策。在目前，中國有必要也有條件在亞洲區域內承擔一個負責任國家的角色。



     　　在一國兩制的條件下，香港地區已逐漸發展成為主要的國際金融中心，港幣是自由兌換的貨幣。發揮香港地區的優勢是支撐人民幣國際化的有利條件。我們可以通過以人民幣為背景的港幣國際化作為尖兵，既滿足人民幣目前在資本項下尚不可兌換的約束條件，又能間接實現人民幣國際化需要，同時支持了香港金融市場的發展。



     　　事實上，作為國際化一個發展階段——區域化，人民幣已經開始具有成為亞洲區域內主導貨幣的條件。人民幣作為亞洲國家的儲備貨幣是有可能實現的，首先，人民幣在許多國家和地區已成為硬通貨。其次，上海合作組織以及2010年投資貿易自由化的安排，人民幣將有可能成為區域性的計價、結算的手段。目前，人民幣在香港地區可以自由支付，而周邊國家居民也逐漸認可并接受人民幣作為交易貨幣和清算貨幣，用來作為其國內國際貿易流通的媒介。這些現象表明，人民幣已經國際化，但是目前還沒有與之相適應的國際化政策使其成為區域的主導貨幣。



     　　(四)關于金融業分業經營和混業經營問題



     　　在新的歷史發展階段，分業經營還是混業經營是銀行、證券、保險等業務相連通的問題。這個問題的研究往往又帶來金融業監管問題的討論。這時的監管能力已經不再是行政權力的問題而是專業水平的問題。我國加入WTO后，外資金融機構的進入使中外金融機構競爭進一步加劇，從金融機構經營的角度看，有效參與競爭在客觀上需要中國的金融機構提供更多更好的金融產品，而這必然和混業問題聯系在一起。中資銀行提高競爭力要分三個層次考慮，第一層次是銀行的傳統業務服務層次。中國銀行業具有較完善的網點，外資銀行進入中國短期內無法具備，因此，中國銀行業具有一定的競爭優勢。第二層次是銀行的高端客戶。可以把它分為兩個部分，一個部分是傳統業務，即所謂的批發業務——貸款。貸款作為中間業務常常跟其他服務業聯在一起，有時候跟網點也聯在一起。外資銀行的進入必然會從中資銀行手中奪得一些在中國的外資企業等高端客戶，但中國銀行同樣也有自己的中國企業客戶，不管怎樣，在這個層次上競爭會更激烈一些。最重要也最讓人關注的第三個層次，就是和混業問題關聯的金融產品創新。外資銀行是混業的，可能在新產品創新和開發上，特別在交叉銷售上有更高的競爭能力。而中國銀行業一方面經驗不足，另一方面有體制的限制，反而不能為客戶提供更高端的產品，所以中外資銀行之間的競爭不僅僅是高端客戶流失的問題，更是金融機構能不能提供更高端的產品，為一般的客戶提供服務且形成很好的金融產品創新能力的問題。這對于中資銀行來說是很大的挑戰，因為產品的創新涉及到混業經營，而混業經營又涉及到監管問題。



     　　混業經營是銀行、證券、保險各種業務交叉經營，交叉銷售，此時風險可以互相傳遞。如果證券公司出了問題，很可能就帶動銀行出問題，然后整個金融體系也出問題。20世紀30年代美國發生的大危機就是這種情況，當美國股市崩潰后，緊接著帶動美國整個銀行體系垮臺。



     　　從歷史上來看，混業和分業的選擇就是風險能否控制的問題，如果風險不能控制而且能夠傳遞，只能借助外部的力量。20世紀八九十年代，銀行業的風險意識在加強。按照現代金融的理解，金融不再僅僅是資金的供給方，更是風險配置機構。與此同時，金融機構的風險配置技術也得到了大大的改善，例如計算機技術的使用可以對風險進行實時監控，使風險傳遞的可能性，或者風險發生的可能性相對變得小一點，在這種情況下監管機構也可以放松管制，讓金融業可以交叉分享，然后提高效益。因此，混業經營問題事實上是金融機構能否控制住風險和有無防范風險能力的問題。從目前來看，我國的金融監管已經開始走向規范化，風險控制和防范能力在逐漸加強，因此金融業的混業經營趨勢已經開始顯現。



     　　(五)關于農村金融問題



     　　前四個問題屬于商業金融范疇，而農村金融是后進性問題。國外發達國家和發展中國家的經驗表明，國有農村金融部門在執行政府政策和自身的績效方面并不好(世界銀行，2002)，中國的情況也不例外。



     　　當前我國農村金融服務在供給方面存在不足。首先是政策性金融服務范圍狹窄，功能弱化，惟一的農業政策性金融機構——中國農業發展銀行僅局限在單一的國有糧、棉、油流通環節的信貸服務，隨著糧、棉、油購銷市場化進程加快，這一流通領域政策性經營空間縮小，而急需政策扶持的農業開發、農業技術進步及農村基礎設施等公共物品得不到足夠的政策性金融支持。其次，商業銀行逐漸退出了農村金融市場。像中國農業銀行這樣的金融機構在實行企業化改造后不再愿意涉足農村金融市場，將貸款投向具有較大贏利空間的城市，設在農村的營業網點就變成了吸收農村資金的“吸儲器”。再次，農村信用社存在產權不明晰、內部人控制現象嚴重、抵抗風險能力較差等問題，隨著一些地方農村信用社逐步向商業銀行蛻變，出現了農村資金非農化的情況。最后是只存不貸的郵政儲蓄分流更加劇了農村金融資源稀缺性情況。



     　　另一方面，農村中的民間金融活動任何時候都沒有停止過。在正式金融安排未能有效解決農村金融需求的情況下，傳統的民間非正式金融有了發展空間，規模不斷擴大。盡管這種金融活動在一定程度上緩解了農村金融供需矛盾，但其缺陷也很明顯，一是自身并非以純粹的信用關系為基礎，而是建立在血緣、親緣、地緣為基礎的社會關系上，加大了金融風險；二是借貸率較高加大了農民的債務負擔。因此，在農村金融體制構建中，政府的適當干預成為必然，而且從各國農村金融體制發展來看，政府干預在農村金融市場構建早期的確起到了十分明顯的促進作用。農村金融發展滯后，無法發揮其對農村經濟的支持作用，而農民為國家整體的經濟增長支付成本時卻沒有分享相應增長的福利，這種狀況是不能持久的。因此，農村金融改革需要有清晰的指導思想和目標模式，否則就無法走上一條均衡的和報酬遞增的改革路徑。此種情況下，政府主導下的農村金融建設就顯得尤為重要。



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